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국고채 경매에 관한 연구

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  • 저자 윤경수(尹慶洙) , 김정욱(金政昱)
  • 발행일 2010/12/31
  • 시리즈 번호 2010-15
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요약 1990년대 말 전면적 완전경쟁입찰이 시행된 이후 국고채 발행시장은 단일가격 낙찰방식 경매제도, 통합발행제도, 국채전문딜러제도 등을 도입하며 제도적으로 선진화되었다. 그러나 2000년대 후반, 응찰률이 지속적으로 저하되고 발행금리가 유통금리를 하회하는 현상이 빈번히 발생하는 등 국고채 발행 및 유통에 잠재적 위험요소가 부각되었다. 이에 기획재정부는 2009년 6월부터 낙찰방식 변경, 의무인수물량 인정 범위 확대, 전문딜러 평가제도 개선 등 응찰률 제고방안을 마련하여 시행한 바 있다. 특히 낙찰방식의 경우 기존의 단일가격 낙찰방식에 복수가격 낙찰방식의 요소를 일부 혼합한 차등가격 낙찰방식을 채택하였다. 본 연구는 낙찰방식 변경의 효과를 이론적·실증적으로 검토한다.

국고채 경매의 유형인 다물량 경매(multi-unit auction)에서는 배분적 효율성 측면에서나 경매수입 측면에서 낙찰방식 간 우위를 사전적으로 판단할 수 없다. 이는 입찰 참여자가 복수가격 경매에서는 주로 ‘승자의 저주(winner’s curse)’를 회피하기 위해, 단일가격 경매방식에서는 주로 낙찰가격을 낮추기 위해 전략적으로 수요를 감소시키기 때문이다. 이로 인해 다물량 경매에서는 일반적으로 배분적 효율성이 달성되지 않으며, 복수가격과 단일가격 방식하에서의 기대경매수입도 비교하기 어렵다. 이러한 논리는 우리나라에서 도입한 차등가격 낙찰방식에도 동일하게 적용된다.

우리나라 국고채 경매에서 낙찰방식 변경 전후의 입낙찰 자료를 분석한 결과, 응찰률은 실제로 증가하였으며 국고채전문딜러의 수익성도 상당히 개선된 것으로 나타나, 제도 개선의 목적을 달성하는 데에 일정한 성과가 있었던 것으로 분석되었다. 다만, 이러한 결과는 낙찰방식의 변경으로 인한 응찰의 적극성 제고 외에도 의무인수물량 인정방식 변경 등 낙찰방식 변경과 동시에 이루어졌던 제도 변경 등에 기인했을 가능성도 존재한다. 또한 회귀분석 결과, 제도 변경 후 유통금리 변동성이 기대실현이윤(mark-up)에 미치는 영향은 그 유의성이 사라졌으며, 금리 편차가 미치는 영향은 감소하였다. 제도 개선의 효과가 중장기적으로 발행시장의 안정성 제고와 국고채 경매수익의 제고로 이어지기 위해서는 국고채전문딜러 간 경쟁을 유도하고, 발행 전 시장을 활성화하는 등 추가적 제도 개선을 검토할 필요가 있다.
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