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기업금융정책과 주식시장육성

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  • 저자 김응한(金應漢)
  • 발행일 1987/07/01
  • 시리즈 번호 87-10
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요약 본 논문은 증시활황을 정책적으로 잘 활용하면 현재 주가의 상
승추세는 주식시장의 안정적인 육성과 기업재무구조 개선을 위한
호기가 된다는 것을 지적하고 주식시장육성의 필요성을 주장하였
다. 또한 한국기업재무구조의 현황을 실증자료로 비교 분석한 후
재무구조취약이 기업의 실물투자에 미칠 수 있는 나쁜 영향을 지적
하면서 기업재무구조 개선을 위하여는 근본적으로는 금융·조세제
도의 개혁이 필요하고 주식시장 육성을 위해서는 금융·조세개혁
이외에도 기업공개제도 상의 모순과 유상증자 시 배당압력 완화,
경영권 상실우려문제도 해결해야 한다고 주장하였다. 그러한 문제
해결을 위하여 지난 3년 동안 기업공개와 유상증자가 기존주주에게
미치는 영향을 실증분석을 통하여 검토한 후 기업공개와 유상증자
장려를 위한 방안을 제시했다.

최근의 주가급등에는 여러 가지 경제적 요인이 있으나 주 요인
은 우리 실물경제를 외국과 비교할 때 그 상대가치가 지난 1, 2년
동안 급등하였다는 데 있다. 이것이 또한 한국기업의 높은 부채비
율로 인하여 주가에 더욱 확대되어 반영되므로 주가의 상승률은 우
리 실물경제의 상대가치 상승률보다 훨씬 높았다. 이러한 높은 부
채비율에서 발생하는 Leverage effect는 앞으로 우리 실물경제의 전
망이 다소 저조해질 경우 주식시장의 폭락을 초래시킬 수 있는 요
인도 잇다.

이러한 이유로 상승하고 있는 주가를 인위적인 증시안정대책으
로 억제하는 것은 시장의 자율성, 유동성과 일반투자가의 주식투자
의욕을 저하시키고 또한 정부규제 자체에 대하 불확실성 및 불안성
을 제기함으로써 건전한 자본시장 발전을 지연시킨다. 오히려 증시
활황을 정책적으로 잘 활용하여 주식시장의 안정적 육성과 기업재
무구조 개선을 도모해야 한다. 주식시장의 자율성과 유동성을 강화
시키고 기업이 자발적으로 기업공개, 유상 증자토록 유도하면 현재
증시에 몰려있는 유동자금이 자기자본으로 전환됨으로써 기업재무
구조 개선에 도움이 되는 것은 물론 유동자금이 산업자금이 되어
국가고용인구 확대에 도움이 될 것이다.

이 외에도 주식시장 육성이 필요한 원인으로 자원배분의 효율
성증가, 이익유보증가를 통한 기업재무구조개선, 자기자본비용절감,
문어발식 확장의 요인저하., 기업형태전환에 안정적이고 효율적인
대응, 직접금융을 통한 효율성 증대, 일반투자가의 효율증대, 국민
저축증대, 경영성과 평가, 주식소유를 통한 국민의 시장경제 교육,
자본시장 국제화 대비 등 11개의 요인을 들 수 있다.

한국기업의 재무구조 현황을 검토하기 위해 지난 10년동안
(1977-86) 금융업을 제외한 상장기업의 자기자본비율을 일본, 미국
과 비교할 때 장부가액에 기분을 두면 미국의 47%가 가장 높고 다
음이 일본(27%), 한국(21%)의 순서이며 한국과 일본의 격차가 일본
과 미국의 격차보다 오히려 적다는 결론이 나온다. 그러나 장부가
액에 기준을 둔 자기자본비율은 큰 편의를 가지고 잇다. 일본은 장
부가격으로 보았을 때 자기자본의 실질가격을 과소평가하고 있는
반면 한국은 계속적인 자산재평가로 평균실질가격이 과대평가되고
있는 것이다. 그 이유는 한국의 여신관리제도가 장부가액에 기준을
둔 자기자본비율에 따라 실시되었고 과거 인위적으로 나았던 은행
대출의 저금리는 실질가치가 장부가액을 초과하는 기업들을 자산
재평가하게 유도하였고 실질가치가 장부가액보다 적은 기업은 자산
재평가를 하지 않게 유도했다는 데 있다.

이러한 데에서 오는 오산을 교정하기 위해 주식의 시장가격을
기준으로 자기자본비율을 측정하면 1977-86년 사이의 지난 10년동
안 한국의 평균자기자본 비율은 16%로써 장부가액에 기준을 둔 비
율 21%보다 훨씬 적다는 결론이 나온다. 반면 일본의 자기자본비율
은 29%에서 44%로 높아져 미국의 사장가치기준 자기자본비율
45%와 차이가 없다.

시장가치에 기준을 둔 한국기업의 재무구조는 2차 오일쇼크로
1979년과 1980년에 급격히 악화되어 1979년 이후 1985년까지 자기
자본비율이 13%수준을 넘지 못하다가 1986년에는 3저 현상과 더불
어 기업의 수익성증가로 인한 이익유보의 증가와 증시활황으로 인
하여 20.6%로 증가하였다.

한국기업재무구조의 또 하나의 특징은 자기자본비율과 기업규
모가 역비례한다는 것이다. 한국상장기업중 상위 10%의 대기업은
1980-85년간 평균 자기자본비율이 불과 9.7%에 불과하였고 85년
금융업을 제외한 30대 상장기업 중 15기업의 자기자본비율이 6%
미만이었으며 3%를 넘지 못하는 기업이 8개나 되었다. 1986년에는
수익성 증가와 증시활황에 힘입어 상위 10%의 대기업의 평균 자기
자본비율이 9.7%에서 16.7%로 개선되었고 30대 상장기업 중 자기
자본비율 6% 미만이 15개에서 8개, 또 3% 미만이 8개에서 5개로
감소되었다는 것은 반가운 사실이다. 그러나 1986년 같은 대기업중
심의 경기호황과 증시활황 중에도 이 같이 실질적으로는 부실한 대
기업이 많다는 것은 기업재무구조 개선이 아직도 정책수립자의 최
우선 과제이어야 한다는 것을 보여준다.

이러나 재무구조의 취약성은 경기변동에 대한 기업의 민감도를
극대화시키는 것은 물론 도덕적 위해를 또한 발생시켜 불황 시에
장기적인 투자이윤사업보다 오히려 성공확률은 적지만 성공하면 한
몫 보는 예상수익성이 낮은 투기적 사업에 투자하는 유인요소를 조
성시킨다. 투자의 왜곡은 장기수익성을 저하하게 하고 이는 다시
재무구조의 악화를 가져오며 따라서 계속적으로 기업투자가 왜곡되
는 동기를 유발시킴으로써 악순환을 조장, 기업을 결국 파산으로
이끌게 된다.

한국기업들이 많은 부채를 보유하게 된 것은 경제적인 요소만
들어보면 먼저 과거 성장위주의 산업정책과 외채의존도를 들 수 있
고 그 밖에도 중요한 4가지 요인을 제시할 수 있다. 첫째 요인으로
정부의 대기업에 대한 수많은 구제금융의 제공을 들 수 있는 데 이
는 기업의 과오에 대한 책임추궁을 시장원리에 의해 행하지 않게
함으로써 무책임한 기업투자를 발생시켜 더욱 부채의존도를 늘리게
하였다. 둘째는 특수산업육성을 위한 보조금적인 성격의 저리대출
과 이자율과 사회채발행 시 보증수수료에 대한 상한규제에 있다.
세 번째로는 기업의 이자비용의 손비처리와 주식과 부채에서 오는
소득에 대한 과세의 불균형성에 있다. 마지막으로 네 번째 요인은
기업공개제도 상의 모순과 유상증자 시 경영권 상실우려를 들 수
있다.

이상의 요인을 감안해서 현대 최적재무구조 이론을 한국실정에
맞게 재정리 해보면 한국기업, 특히 대기업의 입장에서는 최대한의
부채의존이 최적의 재무구조가 된다는 결론이 나온다.
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