요　　약

• 지난 21년간 주식과 채권의 연수익률은 각각 8.0%와 15.4%로서 1980년 초 주식과 채권에 각각 100원을 투자했을 경우 2000년 말 현재 각각 505원과 1,905원으로 증식되었음을 의미함.
  
• 주주에게 배당되는 총미래현금흐름의 현재기대가치로 측정한 주식의 본질가치는 관찰되는 주식가격의 10% 미만을 설명하는 데 불과함.

• 경제 내 재정거래기회가 존재하지 않는다는 금융경제학 이론에 따르면, 위험자산의 수익률이 높아야 하지만 우리나라 주식과 채권의 장기투자수익률은 반대로 나타남.
  
  * 단·중기(2？5년)의 투자전략을 채택할 경우 주식의 프리미엄이 陽으로 나타나고, 거래비용을 고려하면 이러한 현상이 더욱 두드러짐.
  
• 주식의 높은 변동성(volatility)과 지속성(persistence)으로 인하여 주식거래시 최적 투자기간을 단·중기로 축소시키는 경향이 있고 이는 주가의 장기적 상승에 장애요인으로 작용하는 것으로 판단됨.
  
• 그러나 단·중기 투자전략으로 陽의 주식프리미엄을 발견하였다고 해서 Equity Discount Puzzle이 해결되었다고 주장하기 곤란함.

  ※ Equity Discount 현상은 1990년대 중반 이후의 문제로서 외환위기에 따른 end-point 문제로 해석될 수 있는 여지도 있음.

• 우리나라 기업의 배당성향은 20% 미만으로서 발생한 이익을 사내유보를 통해 재투자하는 비율이 높기 때문임.
  
• 우리나라에서 AAA 등급 기업도 10년 이내에 도산할 확률이 약 18%에 달하고 미래현금흐름의 할인율로 사용되는 명목이자율도 높아서 부도위험과 명목이자율을 합한 확률적 할인율(stochastic discount factor)이 매우 높은 상황.

• 자본시장이 개방되고 경쟁이 심화된 상황에서 기업의 초과이익 투자기회가 점차 사라지게 된 경우 주주의 이익을 극대화하는 방법은 배당을 제고하는 것임을 인식할 필요
  
  * 우리나라 기업의 높은 부도확률을 고려한다면 배당의 중요성은 더욱 강조되어야 함.
  
• 과거의 경험에 비추어 볼 때 연기금의 주식투자는 단기적 금융투자의 성격보다는 기업지배구조를 개선하기 위한 수단으로 인식해야 함.
  
  * 주식투자수익률 제고는 장기적으로 기업지배구조의 개선을 통해서 가능